3月30日，有幸参加了南方转型增长灵活配置混合的基金经理林乐峰的线上调研活动。南方转型增长灵活配置混合基金是一只非常不错的基金，一度获得今年晨星基金的提名。
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这次调研交流活动，林乐峰经理分享了很多干货，包括对当前宏观经济的看法，汇率变动的方向，不同行业的观点和投资机会，投资框架等等。今天整理出来，分享给大家学习交流。
宏观观点
线下经济的复苏是一个缓慢的过程。林总从周围同事出差的微观角度切入观察，现在线下的餐饮酒店等服务业正在复苏，但是依然比较缓慢。从企业招工开始，到上班，到一个月后发工资，再到消费，需要一个传导过程。这真是比较细致的思考，很多人不会想的这么细致。
实际上，从3月底4月初公布的PMI数据，都可以验证林总的观点；无论是官方的PMI数据，还是财新的PMI数据，我们都能感受到非制造业PMI数据上涨的很快，但是制造业PMI数据就偏慢，说明经济复苏仍处于传导的过程中。投资者不要太着急。
经济的复苏的预期并没有反应在股市之中。2022年年初，上证指数是3600点，现在（3月30日）上证指数才3200多点，如果大家都认为经济复苏了，上证指数怎么可能只有3200多点呢？
我之前给大家分享过一个观察经济复苏的指标，就是看广告行业，广告行业看分众；分众传媒的股价在一轮牛熊的相对高低位置，告诉你现在经济复苏的进程。截止到4月6日收盘，分众传媒的股价是6.35，过去一轮经济周期分众的股价是从12.6元跌至4.1元，从6.35的位置来看，经济复苏还在前半程。
美国经济衰退的概率比较高。美联储由于过去一年加息速度太快，导致美国两年期国债利率和十年期国债利率出现倒挂。长期国债配比比较高的银行，就会在这种背景下出现浮亏，银行客户看到浮亏之后，就会挤兑，所以浮亏就变成实质性亏损，挤兑加剧导致浮亏加剧，最后银行就会出问题，近期以硅谷银行为代表的问题银行，基本上都是类似的问题。
林总说，当前美国处于滞涨的阶段，根据美林时钟的周期，滞涨之后就是经济衰退期，因此从中长期来看，人民币对美元应该是升值而非贬值。
最近大家应该看到一些国际贸易去美元化的新闻，中国和巴西使用本币交易，印度和马来西亚使用卢比交易等等，这些都会导致美元国际结算货币地位下降，从而导致美元走弱。
美国未来20年不好判断，但是中国未来10年增长放缓是必然的。因为我们能的经济体量越来越大之后，想保持高速增长的难度会越来越大，加上现在人口红利结束，未来宏观经济增速放缓是必然的。
虽然我们经济增速放缓，但是中国的产业链非常完整，加上国内庞大的内需市场，这种庞大的供给市场和需求市场，在全球其他地方是很少见的。而且，我们从低端制造业慢慢做起来，竞争力越来越强大，暂时没有一个国家和地区能够取代我们中国制造业，因此，大家对于未来的中国经济还是要有足够的信心。
行业观点
看好食品饮料、医药、家用电器、轻工，消费建材等大消费行业。林总说，现在餐饮出行相关的行业都在复苏，虽然暂时没有达到2019年疫情前的水平，但会逐渐的接近。这个观察，其实和招行业绩报告会上信用卡大数据显示的结果是一样的，就是餐饮和旅游复苏的很快。
林总说，过去很多年，在没有疫情的情况下，我们社会消费品零售总额的增速是高于GDP增速的，整体上高出GDP增速两到三个百分点；按照今年GDP增速5%来计算，今年的消费增速可能会达到8%，这是一个相当不错的预期。
看好化工、机械、建筑材料等中游制造行业。看好制造业主要是两个原因，第一个是制造业这块从资产负债表来看，是历史上相对健康的时候，在手现金历史最高，有息负债历史最低。第二个是因为中国是制造业大国，这是我们的优势，相反，市场上近期热炒的AI这种软科技，反而不是我们的优势。
看好电新行业里面的结构性机会。林总举了个例子，海上风电，接下来几个季度业绩基本面改善是比较确定的，无论是同比还是环比。另外，光伏行业，电池产业链的某些环节，自下而上去寻找的话，都有一些机会。
感兴趣的朋友，可以沿着林总的思路，自己去挖掘一些机会。因为调研交流不能涉及到具体公司，只能点到为止，大家还是需要下点功夫挖掘的。
房地产今年是复苏之年。林总说，从统计局的口径的来看，房地产行业的销量在今年的二月份已经几乎要转正了，其中信用比较好的一些房企，像绿档的房企，在前两个月已经有33%的正增长了。这样的话就可以带动产业链持续的修复。
2022年是地产很差的年份，随着过去稳定地产行业政策的逐渐落地，购房者对未来经济的信心逐渐恢复之后，之前刺激地产的政策会带动房地产行业的复苏。即使是未来不再出台刺激房地产的政策，房地产市场也会慢慢的复苏。
新能源汽车行业，下半年比上半年好，产业链中竞争格局良好的公司比整车要好。我个人的观点和林总非常接近，近期汽车价格战打的不亦乐乎，这对上半年的新能源汽车厂商而言，压力会非常大；反而是到了下半年，经济慢慢复苏了，消费者逐渐有信心了，不打价格战，需求也会慢慢起来。
投资框架
股票投资的出发点就是买股票，买股票能赚钱，一定是因为那些企业在增长。林总说，企业为什么能够长大的呢？是因为它创造价值，如果一家企业的ROE只有5%（A股市场有这种公司），甚至连资金成本都比不上，这就是毁灭价值。假设一家公司的ROE是15%，1块钱一年之后就变成了1.15元，我的净资产增厚了15%。
如果一家公司未来10年，每年ROE都能够达到15%，或者15%以上，不考虑估值变动的情况下，未来10年的年化回报率就在15%左右。尤其是，当我们以合理，或者低估的价格买入这些ROE可以达到15%的公司的时候，10年4倍的回报率大概率是可以实现的。
第二个考察的因素是ROE的可持续性。林总举了个例子，去年看到一个逆变器的企业，它的ROE是50%，看上去应该买，但是不对，它不可能长期50%。而且它的PB是12倍，在正常情况下，它的ROE可能最终要回到10%到15%，PB可能要回归到3倍左右，在这种情况下买它，其实胜率是很低的。
第三个是买入和卖出。李总说，买入的标准只有两个，一个是公司还不错，第二个是估值合理或者低估；卖出的标准正好相反，一个是公司基本面变差了，比如长期增长的逻辑被颠覆了，或者公司治理出现重大问题；第二个是公司严重高估，未来两三年都赚不到钱了，或者未来增长的不确定性增加了。
这个说法，很简单，也很棒，大家在投资过程中可以参考，但前提条件是基本面研究要过关，投资风险认知要到位。
第四个是分散持仓。投资的方式，其实就是两种，第一种，基本面研究的非常透彻，非常集中的持仓，可能只持有三家五家或者十家公司；第二种，基本面也研究到位，分散持仓，可能持有三十家或者五十家。
因为基金会有很多限制，比如单只股票仓位上限是10%等等，没办法做到巴菲特的集中持仓，所以林总就是第二种分散持仓模式，从长期来看，收益率会略小于集中持仓，但波动性更低，客户的持有体验更好。
#雪球基金调研团#
